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서울 오피스 시장에 반가운 숫자가 등장했다. 글로벌 부동산 자문사 CBRE코리아와 쿠시먼앤드웨이크필드가 발표한 올해 3분기 보고서에서 공실률이 나란히 하락한 것이다. 임차인을 구해야 하는 건물주에게 희소식이다. 그렇다면 지금 오피스빌딩 매입을 검토하는 투자자에게도 반가운 변화일까? CBRE코리아가 집계한 서울 3대 업무권역 A급 오피스 공실률은 2분기 4.2%에서 3분기 3.1%로 낮아졌다. 쿠시먼앤드웨이크필드도 5.8%에서 5.0%로 하락했다. 다만 세빌스코리아가 조사한 프라임 오피스 공실률은 같은 기간 4.2%에서 4.6%로 오히려 높아졌다. 세 회사는 조사대상 건물과 등급, 표본 구성 등이 다르다. 어느 한 회사의 수치만으로 서울 오피스 전체가 일제히 회복했다고 말하기 어려운 이유다. 쿠시먼앤드웨이크필드의 3분기 공실률은 전년 동기 4.2%보다 여전히 높다. 대형 임차인의 이동도 통계를 크게 바꿨다. CBRE코리아에 따르면 중대범죄수사청은 도심권역 르네스퀘어의 오피스 부분 전체를 임차했다. 이 계약이 3분기 도심권역 임대차 면적의 약 82%를 차지했다. 이 수치가 공실률 하락 원인의 82%를 의미하는 것은 아니지만, 대형 계약 한 건이 해당 권역의 임대차 지표에 얼마나 큰 영향을 줄 수 있는지 잘 보여주는 사례다. 임대료에서는 다른 신호가 나타났다. CBRE코리아 조사에서 A급 오피스 명목임대료는 3분기에도 전 분기보다 올랐지만 상승률은 0.4%에 그쳤다. 2분기 상승률 1.4%와 비교하면 속도가 크게 둔화했다. 세빌스코리아는 공실이 많은 일부 건물에서 임차인에게 제공하는 무상임대기간, 이른바 렌트프리가 늘었다고 분석했다. 공실을 채우는 것도 중요하지만 어떤 조건으로 임차인을 유치했는지에 따라 수익이 달라지기 마련이다 뽀빠이릴게임 . 명목임대료를 유지하더라도 렌트프리 기간이 길어지면 실제 임대수입은 줄어든다. 공실률의 개선이 곧바로 순영업소득(NOI) 증가로 이어지는 것은 아니라는 얘기다. 투자시장에서는 금리가 변수로 떠올랐다. 한국은행은 7월과 8월 기준금리를 인상했고, 10월에는 연 3.00%로 동결했다. CBRE코리아가 집계한 서울 A급 오피스 평균 자본환원율(Cap Rate)은 2분기 4.2%에서 3분기 4.3%로 높아졌다. 2년여 만의 상승 전환이다. Cap Rate는 건물의 연간 NOI를 자산가격으로 나눈 비율이다. 같은 임대수익을 내는 건물이라도 시장에서 적용하는 Cap Rate가 높아지면 수익환원 방식으로 계산한 가치는 낮아진다. 연간 NOI가 10억원인 건물을 가정해 보자. Cap Rate 4.2%를 적용하면 이론적인 자산가치는 약 238억원이다. 4.3%를 적용하면 약 233억원으로 낮아진다. 환원율 0.1%포인트 차이로 순영업소득이 같더라도 계산상 자산가치는 5억원가량 벌어지는 셈이다. 물론 실제 거래가격은 향후 임대수익 전망과 개별 조건에 따라 정해지므로, 이 계산만으로 건물값이 그만큼 떨어졌다고 단정할 수는 없다. Cap Rate 0.1%포인트 상승을 서울 오피스 시장의 하락 신호로 섣불리 해석할 필요는 없다. 다만 높은 조달금리 속에서 투자자가 자산에 요구하는 수익률이 높아지는 압력으로는 읽을 만하다. 임대수익이 빠르게 늘지 않는데 매입가격까지 높다면 투자자가 확보할 수 있는 여유는 좁아진다. 차입금을 활용하면 그 차이는 더 뚜렷해진다. 100억원에 매입한 건물에서 연간 NOI가 4억3000만원 발생한다고 가정해 보자. 게임렌드릴게임 매입금액의 60%인 60억원을 연 5% 금리로 빌렸다면 이자만 연간 3억원이다. 자기자본 40억원을 들여 이자 차감 후 남기는 금액은 1억3000만원이다. 자기자본 대비 수익률은 3.25%로, 자산 자체의 수익률 4.3%보다 낮아진다. 취득비용과 세금, 원금 상환, 추가 공사비 등을 제외한 단순 계산이다. 차입금리가 자산수익률보다 높은 역레버리지의 부담을 보여준다. 금융비용이 높아졌다고 좋은 빌딩을 싸게 살 수 있는 것도 아니다. CBRE코리아에 따르면 3분기 서울 상업용 부동산 거래에서 오피스가 차지하는 비중은 73%였다. 1000억원 이상 중대형 거래 가운데 약 30%는 전략적 투자자(SI)가 매입했다. 재무적 수익만을 따지는 투자자와 다른 목적을 가진 매수자들이 시장에 참여하고 있다는 의미다. 특히 사옥을 직접 사용하려는 기업이라면 건물을 바라보는 계산이 달라질 수 있다. 분산된 사무실을 통합하거나 장기적인 입지 안정성을 확보하는 데서 얻는 효용은 임대수익만을 목적으로 하는 투자자가 똑같이 누릴 수 있는 것은 아니다. 이런 기업들과 경쟁하면서 똑같이 비싼 가격을 치르는 것이 과연 합리적인지 따져봐야 한다. 대형 오피스의 거래 흐름을 중소형 빌딩까지 확대해 해석하기는 어렵다. 부동산플래닛에 따르면 올해 3분기 서울 상업·업무용 빌딩 거래량은 557건으로 전 분기보다 9.7% 감소했고, 거래금액도 10.5% 줄었다. 전국적으로는 10억원 미만 거래가 15.6%, 10억~50억원 미만 거래가 12.0% 감소했다. 반면 100억~300억원 미만 빌딩 거래는 25.6% 증가했다. 빌딩의 가격대에 따라 거래 흐름이 서로 다르게 나타난 것이다. 다만 부동산플래닛의 조사에는 오피스뿐 아니라 상업용 건물도 포함돼 있다 바다신게임 . 앞서 살펴본 A급·프라임 오피스의 공실률과 직접 비교할 수는 없다. 특히 일부 우량 오피스의 임대시장 개선을 중소형 빌딩의 임대수익이나 매매가격 상승으로 일반화해서는 안 된다. 거래량 감소 역시 곧바로 가격 하락이나 저가 매수 기회의 확대를 뜻하지는 않는다. 투자 기회를 찾는다면 오히려 공실이 있거나 시설 개선이 필요한 건물에 주목할 수도 있다. 다만 '고치면 임대료를 더 받는다'는 기대만으로 매입해서는 곤란하다. 매도자가 공실과 시설투자 부담을 가격에 충분히 반영했는지, 신규 임차인 확보까지 얼마나 걸릴지 계산해야 한다. 강남권역 A급 오피스 공실률은 CBRE코리아 기준 1.0%에 불과하다. 하지만 이 수치를 강남의 모든 중소형 빌딩에 그대로 적용할 수는 없다. 실제로 기존 B급 자산에서 프라임 오피스로 이전하는 사례도 나타나고 있다. 좋은 건물로 임차인이 옮기면 다른 건물에는 공실이 남을 수 있다. 권역 평균 착시에 속지 말고 해당 건물의 개별 경쟁력과 임대차 조건을 확인해야 한다. 기존 소유주와 신규 매수자의 처지도 다르다. 장기 임차인을 확보했고 차입 부담이 작은 소유주는 안정적인 임대수익을 유지할 수 있다. 반면 대출 만기가 다가오거나 공실과 리모델링 비용이 겹친 소유주는 자금 부담이 커질 수 있다. 충분한 자기자본을 가진 매수자에게는 이런 차이가 선별적인 매입 기회로 이어질 가능성도 있다. 서울 오피스의 임대 여건이 일부 개선되고 있다는 사실은 긍정적이다. 그러나 좋은 임대시장이 언제나 좋은 매입 시。을 의미하는 것은 아니다. 지금은 시장이 더 좋아질 것이라는 기대보다, 그 기대를 이미 얼마나 비싼 가격에 사들이고 있는지 따져봐야 할 시기가 아닐까. 천우석 한경닷컴 부장·CCIM 한경부동산밸류업센터 ※ 본 칼럼은 작성자의 의견입니다. size:x-lar